【艾玛理财】同股不同权,科技公司防入坑大法

5月3日,小米科技在香港递交上市招股书,有望成为港交所允许“同股不同权”公司上市的第一股。

小米的股本将分为A类及B类,A类股份持有人每股可投10票,B类股份持有人每股只可投一票。

据招股书披露,小米董事会主席兼首席执行官雷军持有31.41%股份,小米总裁林斌持有13.32%股份,但只有雷军和林斌两人拥有A类股。

通过“同股不同权”架构设计,雷军的表决权比例约为53.79%,林斌的表决权比例约为29.67%,小米创始团队和公司管理层拥有对公司的绝对控制权。

这种AB股制度,并非小米首创。拥有类似双重或多重股权架构的公司有百度、新浪、京东、Google、Facebook、Linkedln、福特汽车和阿里巴巴等。

2014年,阿里巴巴原本准备来香港上市,但当时的港交所并不容许“同股不同权”的制度,因此阿里巴巴才转战纽约。这单全球有史以来集资金额最庞大的IPO (高达250亿美元)与港交所就此失之交臂,因此,才掀起香港进行公司架构的大讨论。

直到近期港交所宣布,自今年4月30日起,开始接受“同股不同权”架构的公司的上市申请。而小米将会打响香港“同股不同权”上市的第一炮。

图/创头条

1. 什么是“同股不同权”?

在我们一般的印象中,持有多少公司股票,就应该有多少投票权。

事实上并不这么简单。我们提到的“权”,通常包含两种含义,一是分红权:公司赚钱了,派多少分红,就按持有的比例获得相对应的金额;二是表决权,对公司的重要决策的投票权。

“同股不同权”指的是分红权相同,但投票权不同,可以是一股多票对一股一票,或者一股一票对一股零票。

图/香港经济日报

2. “同股不同权”的好处

“同股不同权”的架构常见于科技类公司。因为科技类公司需要较长时间的培育期,前期财力消耗很大,常常需要透过多轮融资引入财务投资者。如果坚持同股同权,要么在稀释中失去控制权,要么为保留控制权不得不缩减融资规模,从而错失发展良机

华东区网商先驱1号店,在初创消耗和金融危机的双重打击下,缺乏资金的创始人贸贸然把80%的股权一次性转让给了平安集团,而不是采用后来常见的多轮融资逐渐摊薄的方法,以至于把公司的控制权轻易出让。

在“同股不同权”的架构下,创始人获得较高的投票权,希望在公司多次股权融资后,尤其是在上市后,仍能保持一定的投票权及影响力,不会因上市后的其他股东而摊薄,从而有利于公司在重大决策上的持续性和稳定性,也会更注重长远的投资,而不会受股市的影响,重视短期现金流而放弃长远利益。

相应的,为了吸引投资人,这类股份往往会提供较高的股息和优先受偿的条款,流动性也比较高。很多投资人仅为财务投资者,并不愿意参与公司日常运营,因此也能接受此限制。

不过,在早期融资时,公司必须有足够吸引人的核心竞争力,否则投资方也不会愿意放弃投票权。

图/香港经济日报

同股不同权还能防止恶意并购宝能系挑中万科并能强势入侵,就是因为万科股份太过分散,王石持股和投票权仅占12.84%。

另一知名案例则是当年Google妄图收购和控股百度,但由于百度采用的正是同股不同权设计,李彦宏等创始人拥有10倍表决权,只要创始团队持股比例不低于11.3%,Google等其他机构都无法在公开市场上收购百度。

美国和加拿大也曾为了防止具有战略性或涉及国家安全的企业被外国投资者敌意收购,一度曾鼓励电讯、航空和媒体行业的龙头企业,采取同股不同权的形式公开招股。

腾讯虽然采用的是同股同权,但他们签署了一致行动人协议,同样有效地降低了控制权旁落的风险。在上市前,腾讯各创始人与MIH分别持有公司50%的股份。2004年,双方在股东协议中约定:双方向腾讯集团各公司任命等额董事,而且在上市公司主体中双方任命的董事人数总和占董事会多数,从而实现了双方共同对上市公司和下属子公司的共同控制。

3. “同股不同权”的争议

既然“同股不同权”有如此多的好处,为什么中国股市不允许此类企业上市,以致科技股纷纷赶赴美国上市,让国内股民很难买到成长潜力这么高的股票呢?

目前,允许“同股不同权”企业上市的国家也挺多的,有美国、英法德意、瑞士、瑞典、加拿大、澳大利亚、以及北欧和南美部分国家,韩国,以及刚刚加入的香港。

就算香港通过了此项政策,业界对此依旧颇有异议。争议的焦点在于,创始人团队控制权过高,董事会难以对管理层进行有限的管控,董事会的设置就名存实亡,对其他投资者很不公平。

上市公司就是所有权与控制权分家,股东把决策的权利赋予董事会,董事会再把日常运营委托给管理层。董事会制订适当的架构和流程,确保管理层权力过于集中,在公司重大议题时,通过投票权监督企业按照股东的意愿来发展。

如果公司一小部分人拥有了几乎难以撼动的控制权,当他们将公司按自己个人偏好经营、塑造个人声望、过多地将公司资源用于私人消费,甚至通过关联交易转移公司财产,董事会就难以制衡。

无锡知名光伏企业尚德电力,创始人兼董事长施正荣借亚洲硅业实施“利益输送”、借尚理投资完成“资产转移”,留下千疮百孔的尚德电力,正是董事会监控管理层不利的结果。

如果创始人在主公司仅有20%的股份,即只能获得20%的分红权,但由于同股不同权,其拥有高达60%的投票权。如果其在关联公司有90%股权,即有90%的分红权。那么就可以通过关联交易,把利润输送给关联公司,从而获得更高的分红。

除此之外,更有研究指,并没有数据能够证明,同股不同权(多重股权架构)公司在长中短期拥有比同股同权的公司有更高的成长性和股东回报

2016年,机构投资者投资顾问公司(ISS)曾帮助投资者责任研究中心对不同股权架构的公司进行研究。ISS比对了1500间美国公司,结果如下图。发现多重股权架构公司的股本回报率在长中短期都跑输那些主要股东仅持有三成投票权的公司(即下图的“投票权不集中公司”)。

图/立场新闻

中国A股市场,以散户为主,机构投资者仅占10%,投资更加感性,容易受到故事和消息所煽动,对企业的可持续盈利能力、成长空间、护城河效应等研究不足,对公司的甄选能力较弱。这个阶段,A股禁止同股不同权的企业上市,也是保护散户投资者的方式之一。

相信未来随着资本市场愈加成熟,投资者经验逐渐丰富,有一日,A股也会允许同股不同权的企业上市。

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